We hebben onze klantennieuwsbrief vorige week voorbereid, voorafgaand aan de tragische gebeurtenissen van dit weekend, en we willen graag ingaan op de recente ontwikkelingen voordat we verder gaan met onze reguliere inhoud. Onze gedachten en condoleances gaan uit naar degenen die getroffen zijn door deze aanvallen en het hernieuwde uitbreken van de oorlog in het Midden-Oosten. We hopen oprecht dat de vrede en stabiliteit snel zullen worden hersteld, en we houden de situatie nauwlettend in de gaten voor updates.
Als reactie op de aanvallen hebben we onmiddellijke marktreacties waargenomen. De olieprijzen stegen met bijna 5%, en onmiddellijk daarop volgden ook aanzienlijke rally’s van goud, de Amerikaanse dollar (USD) en Amerikaanse staatsobligaties. Als het conflict verder escaleert en er meer landen bij betrokken raken, bestaat de kans dat de olieprijzen nog verder stijgen. Dit zou kunnen bijdragen aan een hogere inflatie en wereldwijd wijdverspreide economische gevolgen kunnen hebben, waardoor een defensievere benadering van onze strategieën noodzakelijk wordt.
Wij houden de situatie nauwlettend in de gaten en houden u op de hoogte van eventuele belangrijke wijzigingen.
Christopher Puplava – Chief Investment Officer , Financial Sense® Vermogensbeheer
In een jaar vol turbulentie en economische uitdagingen is één woord dat het heersende sentiment in de Verenigde Staten samenvat ongetwijfeld ‘veerkrachtig’. Ondanks de sterkste stijging van de rentetarieven in decennia, een stijging van de benzineprijzen met bijna 20% dit jaar en de hervatting van de afbetalingen van studieleningen, blijven zowel de Amerikaanse consument als de economie als geheel standvastig en gaan ze door terwijl de werkloosheid blijft stijgen. De rente schommelt in de buurt van historische dieptepunten.
Naarmate het jaar vorderde klonken er eind vorig jaar talloze stemmen die waarschuwden voor een naderende recessie, en toegegeven, wij behoorden tot degenen die alarm sloegen. De Amerikaanse economie heeft echter niet alleen deze onheilspellende voorspellingen getrotseerd, maar heeft ook economische experts en investeerders doen nadenken over het vooruitzicht van een ‘zachte landing’ – een economische vertraging zonder een stijging van de werkloosheid – of misschien wel helemaal geen landing. Dit laatste scenario voorziet dat de Amerikaanse economie niet alleen een neergang vermijdt, maar zelfs versnelt, waardoor het schrikbeeld van een recessie geheel wordt ontweken. Het post-Covid-herstel heeft bewezen een ongekend fenomeen te zijn, onderscheidend van elk eerder herstel na een recessie, en dit unieke karakter blijft het landschap in 2023 bepalen.
Hoewel de roep om een naderende recessie momenteel afneemt, voorzien wij dat deze in de komende maanden weer zal oplaaien. Deze verwachting komt voort uit onze overtuiging dat drie van de belangrijkste windwinden die de economie en de aandelenmarkt in de richting van deze ‘Goudlokje’-vooruitzichten hebben gedreven, op het punt staan om te veranderen in tegenwind, die mogelijk de loop van de economische reis zal veranderen.
Rugwind #1: “Een biljoen hier, een biljoen daar, en binnenkort heb je het over echt geld”
Dit beroemde citaat (voor de inflatie gecorrigeerd van miljard naar biljoen) wordt toegeschreven aan senator Everett McKinley Dirksen, die van 1959 tot 1969 als leider van de minderheidsgroepen in de Senaat diende. Hij gebruikte deze uitdrukking om zijn bezorgdheid te uiten over de escalerende federale uitgaven die destijds plaatsvonden. die uiteindelijk hebben bijgedragen aan de inflatieperiode van de jaren zeventig. Traditioneel speelt de overheid een rol bij het stabiliseren van de economie tijdens een recessie en past zij haar uitgaven aan naarmate de economie zich herstelt. De laatste tijd is er echter sprake van een afwijking van dit historische patroon.
De verschuiving begon met de belastingverlagingen van president Trump, waardoor de belastinginkomsten daalden en het begrotingstekort groter werd. Deze trend zette zich voort, zelfs toen het werkloosheidscijfer tijdens zijn ambtsperiode daalde, totdat de COVID-19-pandemie begin 2020 toesloeg. Toen de werkloosheidscijfers in 2020 omhoogschoten, namen ook de overheidsuitgaven toe, zoals gebruikelijk is tijdens economische crises. Maar zelfs vanaf medio 2020 tot medio 2021, toen het werkloosheidspercentage aanzienlijk begon te dalen, bleef ons begrotingstekort stijgen, grotendeels als gevolg van de uitgifte van meerdere stimuleringscontroles, en bereikte het recordniveaus onder de regering-Biden.
Tijdens de Grote Depressie varieerde het tekort als percentage van de economie, gemeten als bruto binnenlands product (bbp), van 3,5% in 1932 tot 6,1% in 1936. Dit record werd tijdens de Tweede Wereldoorlog overtroffen toen het tekort in verhouding tot de omvang van de economie bereikte in het begrotingsjaar 1943 6,3%. Deze records werden echter verbroken tijdens de Grote Financiële Crisis van 2008-2009, waarbij het tekort groeide tot 9,8% in het begrotingsjaar 2009. Toch kwam geen van deze gebeurtenissen in de buurt van het duizelingwekkende tekort van 17,9% in het begrotingsjaar 2020.
De overheidsuitgaven begonnen medio 2021 terug te lopen en daalden van de piek van begin 2021 naar een dieptepunt van 3,7%, ook al bleef het werkloosheidscijfer medio 2022 verder dalen. Er vond echter een inkrimping van de economie plaats als gevolg van lagere overheidsuitgaven in de eerste helft van het voorgaande jaar, verergerd door een teruggang in de productie, waardoor de vrees voor een recessie ontstond. Ondanks de dalende werkloosheidscijfers heeft de regering-Biden verschillende aanzienlijke uitgavenpakketten geïmplementeerd, waaronder de Inflation Reduction Act van 750 miljard dollar, de CHIPS and Science Act van 280 miljard dollar en de PACT Act van 300 miljard dollar.
Tussen juni 2022 en juni 2023 groeide de Amerikaanse economie, gemeten aan de hand van het nominale bbp, met 1,55 biljoen dollar. In dezelfde periode stegen de federale overheidsuitgaven met 948 miljard dollar, goed voor 60% van de economische groei. Wanneer in zo’n korte tijd bijna $1 biljoen in de economie wordt geïnjecteerd, wordt het een uitdaging om in een recessie terecht te komen. Het is duidelijk dat de toegenomen overheidsuitgaven de economie het afgelopen jaar substantieel hebben gesteund. Deze rugwind neemt echter af omdat de Amerikaanse begrotingsuitgaven aan banden zijn gelegd als gevolg van de strijd om het schuldenplafond in 2023. In juni 2023 ondertekende president Biden de Fiscal Responsibility Act van 2023 in wet, waarbij het schuldenplafond werd opgeschort tot januari 2025, maar ook plafonds werden opgelegd aan de discretionaire uitgaven voor het begrotingsjaar 2024 en 2025. Goudlokje zal er niet op kunnen rekenen dat Uncle Sam zijn budget met een biljoen extra zal verhogen ten opzichte van wat het afgelopen jaar heeft uitgegeven. Deze rugwind is verdwenen.
Rugwind nr. 2: de repo faciliteit van de Fed
Sinds de Grote Recessie van 2007-2009 zijn we getuige geweest van een ongekende verschuiving in het monetaire beleid. De Federal Reserve nam haar toevlucht tot een techniek die bekend staat als ‘Quantitative Easing’ (QE) om de financiële markten te stabiliseren en de economie te stimuleren. Wanneer de Fed zich bezighoudt met kwantitatieve versoepeling, creëert ze feitelijk geld uit het niets, waardoor de geldhoeveelheid in omloop toeneemt. Deze kapitaalinjectie kan zowel de economie als de financiële markten stimuleren, wat verschillende sectoren ten goede komt.
In 2021 vond echter een significante verandering plaats, de eerste sinds 2008. De Fed verhoogde haar balans met $1,2 biljoen, ongeveer $100 miljard per maand. Deze expansie viel samen met de piek van smallcapaandelen en speculatieve activa zoals Bitcoin begin 2021. De reden voor deze piek was dat terwijl de Fed liquiditeit in het financiële systeem injecteerde, er tegelijkertijd geld wegstroomde via de reverse repo-faciliteit.
Hoewel het rentebeleid van de Fed doorgaans wordt gezien als het belangrijkste instrument om de financiële markten te beïnvloeden, beschikt zij ook over de reverse repo-faciliteit. Deze faciliteit kan kapitaal in het financiële systeem injecteren of onttrekken. In 2021, toen de Fed de geldhoeveelheid verhoogde, trok de reverse repo-faciliteit de liquiditeit snel weg. Het ging van $0,00 op 8 januari 2021 naar $2,55 biljoen een jaar later, waarmee het het bedrag overtrof dat door het gelddrukken van de Fed werd gecreëerd.
Ondanks het gelddrukken van de Fed en de verwachtingen van sterke marktrendementen in 2021 waren de algehele marktprestaties dus matig. Dit was een voorafschaduwing van de veranderingen die in 2022 zouden plaatsvinden als de Fed haar gelddrukprogramma zou beëindigen. Geld begon de Amerikaanse financiële markten te verlaten en stroomde naar de repo faciliteit.
In 2022 nam deze dynamiek een dramatische wending. De vermindering van de geldcirculatie door de Fed ondersteunde feitelijk de aandelenmarkt, in tegenstelling tot de eerdere correlatie. Alleen al in 2022 (tot en met 10/5) is de repo faciliteit van de Fed met bijna $1,3 biljoen gedaald, waardoor er weer liquiditeit in het Amerikaanse financiële systeem is geïnjecteerd. Momenteel bedraagt de waarde van de faciliteit iets meer dan 1,2 biljoen dollar. Het is echter onzeker of de rente zal blijven dalen, wat mogelijk de financiële markten zal ondersteunen, of zal beginnen stijgen, waardoor geld uit het systeem zal worden getrokken en mogelijk de financiële markten zullen worden geschaad.
Deze repo faciliteit heeft een cruciale rol gespeeld bij de ondersteuning van risicovolle activa, maar de toekomstige impact ervan blijft onzeker. In wezen hebben we een omkering gezien van de traditionele relatie tussen de geldcreatie van de Fed en de prestaties van de aandelenmarkt, waardoor de repo faciliteit een sleutelvariabele is geworden waarvan de rol als rugwind of tegenwind onvoorspelbaar blijft.
Wind in de rug #3: “Wees bang als anderen hebzuchtig zijn en hebzuchtig als anderen bang zijn.” – Warren Buffett
Warren Buffett, vaak de wijze van Omaha genoemd, heeft gedurende zijn roemruchte carrière talloze waardevolle beleggingsinzichten gedeeld. Zijn wijsheid is de afgelopen twee jaar bijzonder relevant geweest, omdat hij nauwkeurig het heersende marktsentiment en richtingsveranderingen heeft vastgelegd.
Institutionele beleggers van aanzienlijke omvang gebruiken de termijnmarkt om hun blootstelling aan verschillende markten, waaronder obligaties, aandelen, grondstoffen en valuta’s, aan te passen. Wanneer deze institutionele beleggers hun blootstelling aan extreme niveaus wijzigen, wordt er potentiële energie opgebouwd voor grote bewegingen hoger of lager.
Tegen het einde van 2021 bereikten Amerikaanse aandelen futures bijvoorbeeld een duizelingwekkende waarde van iets meer dan $700 miljard, wat samenviel met de piek van de markt. Dit blootstellingsniveau was een van de hoogste in het afgelopen decennium, zoals gerapporteerd door Goldman Sachs . In feite waren deze investeerders zwaar geïnvesteerd, waardoor ze een beperkt kapitaal overhielden voor verdere investeringen.
Toen de bear markt van 2022 zich echter ontvouwde, ondergingen deze institutionele beleggers een opmerkelijke transformatie. In de eerste helft van het jaar zijn ze overgestapt van hun blootstelling van $700 miljard aan Amerikaanse aandelen naar een neutrale houding. Vervolgens namen ze shortposities in (weddenschappen op marktprijsdalingen in de toekomst) voor een bedrag van bijna $500 miljard, net toen de markt eind 2022 zijn dieptepunt bereikte. De omslag van een longpositie van $700 miljard naar een shortpositie van $500 miljard vormde ongeveer $1,2 biljoen aan verkoopdruk, wat aanzienlijk bijdroeg aan de zwakte van de markt in die periode.
De shortpositie op de Amerikaanse aandelen futures markt in de herfst van 2022 was de meest substantiële in meer dan tien jaar. Toen de markt zich echter stabiliseerde, dekten deze grote investeerders hun shortposities af (teruggekocht in de markt om hun posities af te sluiten). In juli van dit jaar hadden ze een blootstelling van meer dan 400 miljard dollar aan Amerikaanse aandelen opgebouwd, wat een verbazingwekkende ommekeer betekende van bijna 1 biljoen dollar aan koopdruk binnen minder dan een jaar.
Wanneer deze institutionele beleggers futures posities kopen, richten ze zich voornamelijk op Amerikaanse indexen zoals de S&P 500, NASDAQ of de Dow Jones Industrial Average. Bijgevolg gaat van elke $100 die wordt uitgegeven aan het kopen van de S&P 500 een aanzienlijk deel naar grote technologieaandelen. Van elke €100 stroomt er bijvoorbeeld €7 naar Apple, €7 naar Microsoft, €4 naar Alphabet (Google), €3 naar Amazon, €3 naar NVIDIA, €2 naar Tesla en €2 naar Meta (voorheen Facebook). Hoewel de S&P 500 uit 500 bedrijven bestaat, is een aanzienlijke 28% van de beleggingen in de index geconcentreerd in deze zeven aandelen. Wanneer een enorme som van bijvoorbeeld 1 biljoen dollar wordt besteed aan de aankoop van Amerikaanse indices, wordt een aanzienlijk deel naar deze selecte aandelen gesluisd.
Om de huidige marktomstandigheden te beschrijven, maken we gebruik van inzichten van Jonathan Krinsky, een gerespecteerde markttechnicus met wie we in het verleden vele malen hebben gesproken op onze Financial Sense Newshour-podcast. In een recente notitie aan klanten zei hij:
“Zoals we al een tijdje benadrukken, kan het huidige marktlandschap op twee contrasterende manieren worden bekeken. Het is óf de langzaamste en zwakste start van een nieuwe bullmarkt die we ooit hebben gezien, óf het is een van de langste en sterkste bear markten. marktrally’s die we ooit hebben gezien. Wij neigen meer naar het laatste.”
De opvallend beperkte deelname aan de marktrally van dit jaar benadrukt de matige prestaties. Uit onderzoek van de rendementen tot en met 5 oktober blijkt bijvoorbeeld dat er een aanzienlijk verschil bestaat tussen de S&P 500 en andere belangrijke benchmarks, zoals geïllustreerd in de onderstaande tabel:
- S&P500 = +10,9%
- S&P 500 ex de Magnificent Seven = +1,4%
- Dow Jones Industrieel gemiddelde = -0,1%
- S&P 500 Gelijke weging = -1,7%
- S&P 500 retailindex = -3,5%
- Russell Microcap-index = -9,1%
- S&P 500 bankenindex = -14,3%
Afgezien van de invloed van een handvol aandelen staan de meeste indices en aandelen dit jaar op negatief terrein. Het wordt een uitdaging om te pleiten voor een aanhoudende bullmarkt als de consumentenaandelen dit jaar dalen, vooral gezien het feit dat de consumentensector meer dan twee derde van de economie vertegenwoordigt. Bovendien ervaren de bankaandelen een daling met dubbele cijfers, terwijl ze de kredietvoorwaarden steeds strenger maken, waardoor kapitaal wordt beperkt tot consumenten en bedrijven, wat verdere twijfel doet rijzen over de bullish vooruitzichten.
De substantiële injectie van geld in de markten, aangedreven door de Amerikaanse termijnmarkt voor aandelen, verklaart mede de kracht achter de marktbewegingen van dit jaar en waarom deze zo selectief zijn geweest. Vooruitkijkend nadert de huidige positionering op de futures markt een niveau dat de afgelopen tien jaar niet is gezien. Het is moeilijk voor te stellen dat futures-spelers hun invloed vergroten om nog een biljoen dollar in de aandelenmarkt te injecteren vanaf het huidige niveau.
Deze gunstige rugwind die de Goldilocks-bullmarkt heeft ondersteund, wordt zo ver opgerekt dat deze in de nabije toekomst zou kunnen omslaan in tegenwind.
Van tegenwind naar tegenwind: de vooruitzichten voor de toekomst
De economie en de financiële markten van de Verenigde Staten hebben door de jaren heen opmerkelijke veerkracht getoond in het licht van talloze uitdagingen. Als we echter vooruitkijken naar de komende twaalf maanden, zijn er verschillende zorgwekkende tegenwinden die de economische groei en stabiliteit dreigen te belemmeren.
Een explosief begrotingstekort
Een van de meest prominente tegenwind waarmee de Amerikaanse economie wordt geconfronteerd, is het stijgende begrotingstekort. De respons op de pandemie, inclusief hulppakketten en stimuleringsmaatregelen, leidde tot een ongekende stijging van de overheidsuitgaven. Hoewel deze maatregelen nodig waren om bedrijven en individuen tijdens de crisis te ondersteunen, hebben ze de federale begroting met een aanzienlijk tekort achtergelaten. De verwachting is dat het tekort de komende jaren hoog zal blijven, wat verschillende risico’s met zich meebrengt. Naarmate de schulden groeien, groeit ook de rentelast, waardoor middelen worden weggetrokken van cruciale overheidsinvesteringen in infrastructuur, onderwijs en gezondheidszorg. In het tweede kwartaal van dit jaar bedroegen de rentelasten op jaarbasis voor de aflossing van onze schulden 909 miljard dollar, bijna het dubbele van de kosten van twee jaar geleden. Van de ruim $30 biljoen aan staatsschulden is maar liefst $4. 7 biljoen vervalt in de komende drie maanden, en $5,4 biljoen in 2024. Momenteel bedraagt de gemiddelde coupon die de VS op haar schulden betaalt 2,15%, terwijl de huidige rentetarieven variëren van 5 tot 5,5%, wat meer dan het dubbele is van de gemiddelde coupon. Naarmate de ruim 10 biljoen dollar aan schulden tussen nu en eind 2024 vervalt, zal deze tegen aanzienlijk hogere tarieven worden geherfinancierd, wat volgend jaar tot grote zorgen zal leiden als het begrotingstekort zal verdwijnen. Dit zal waarschijnlijk leiden tot marktinstabiliteit en uiteindelijk de Fed dwingen in te grijpen als laatste redmiddel en de rente te helpen verlagen. het zal tegen aanzienlijk hogere tarieven worden geherfinancierd en zal volgend jaar grote zorgen baren als het begrotingstekort wegebt. Dit zal waarschijnlijk leiden tot marktinstabiliteit en uiteindelijk de Fed dwingen in te grijpen als laatste redmiddel en de rente te helpen verlagen. het zal tegen aanzienlijk hogere tarieven worden geherfinancierd en zal volgend jaar grote zorgen baren als het begrotingstekort wegebt. Dit zal waarschijnlijk leiden tot marktinstabiliteit en uiteindelijk de Fed dwingen in te grijpen als laatste redmiddel en de rente te helpen verlagen.
Uitgeputte pandemie-consumentenbesparingen
De door de pandemie veroorzaakte economische neergang leidde tot ongekende niveaus van stimulerings- en hulpprogramma’s van de overheid, die op hun beurt de persoonlijke besparingen voor veel Amerikanen een impuls gaven. Volgens de Federal Reserve Bank van San Francisco beschikte echter alleen de rijkste 20% van de Amerikanen over overtollige pandemische spaargelden in het tweede kwartaal, terwijl het grootste deel van de Amerikanen nu minder bezat dan vóór de pandemie. De bank is van mening dat het resterende spaaroverschot aan het einde van het derde kwartaal volledig was opgebruikt. Dit is zorgwekkend omdat de Amerikaanse consument de belangrijkste motor van de economische groei is, waarbij de consumentenbestedingen ongeveer tweederde van alle economische activiteit uitmaken. Mocht deze belangrijke pijler van de economische groei wankelen, dan zal het spook van een recessie in 2024 alleen maar toenemen.
De vertraagde impact van een strak monetair beleid
De reactie van de Federal Reserve op de pandemie omvatte onder meer het verlagen van de rente tot bijna nul en het implementeren van verschillende kwantitatieve versoepelingsmaatregelen om de financiële markten te ondersteunen en het lenen en uitgeven te stimuleren. De inflatoire impact van deze ongekende hoeveelheid stimuleringsmaatregelen begin 2020 leidde niet tot onmiddellijke inflatie, maar de volledige impact van de overtollige stimuleringsmaatregelen begon laat in 2021 voelbaar te worden en culmineerde in een 40-jarig hoogtepunt van de inflatie in 2022, namelijk ruim 9%. %.
Net zoals de impact van het soepele monetaire beleid de economie met enige vertraging heeft beïnvloed, zal er ook een vertraagde reactie zijn op de renteverhogingscampagne van de Fed. De effecten zijn nu al zichtbaar nu de aanvragen voor woningaankoop eind september zijn gedaald naar het laagste niveau sinds 1995, een dieptepunt in 28 jaar. Banken scherpen de kredietnormen voor elke kredietcategorie aan, en consumenten beginnen hun geld op te drijven door hun uitgaven te verschuiven naar de goedkopere detailhandelaren.
Net zoals de Amerikaanse regering de prikkel van hogere rentetarieven zal voelen bij elke aflopende schulduitgifte die zij moet herfinancieren, gebeurt dit ook in de hele economie, bij Amerikaanse bedrijven, bij commerciële vastgoedleningen, of zelfs bij autoleaseovereenkomsten. de betalingen zijn nu veelvouden boven wat ze nog maar twee tot drie jaar geleden waren. Elk facet van de economie voelt de prikkel van hogere rentetarieven en dit zal pas eindigen als de Amerikaanse economie kapot gaat en de Fed de rente laat verlagen, wat de wet van Stein is. Het beroemde citaat ‘Als iets niet kan doorgaan, zal het ook niet doorgaan’ wordt toegeschreven aan Herbert Stein, een Amerikaanse econoom die voorzitter was van de Raad van Economische Adviseurs van president Nixon. Stein deed deze observatie voor het eerst in 1977 en is sindsdien bekend geworden als ‘de wet van Stein’.
Conclusie
Samenvattend worden de Amerikaanse economie en financiële markten de komende twaalf maanden geconfronteerd met verschillende uitdagingen die de groei en stabiliteit zouden kunnen belemmeren. Deze omvatten het groeiende begrotingstekort, de afnemende consumentenbesparingen in het pandemietijdperk en de vertraagde effecten van een krap monetair beleid.
Wij zijn van mening dat de markten het over verkochte niveau bereiken, en dit kan tot een bodemvorming leiden, wat mogelijk de aanleiding kan zijn voor de typische rally in het vierde kwartaal, die vaak wordt aangestuurd doordat bedrijven hun aandelen terugkopen om aan jaarlijkse terugkoopprogramma’s te voldoen. Vooruitlopend op deze rally zijn we van plan om te profiteren van onze kracht en onze klantenportefeuilles geleidelijk te verschuiven naar een meer defensieve houding.
Deze proactieve aanpak heeft tot doel onze klanten voor te bereiden op wat volgens ons een uitdagende eerste helft van 2024 zal worden, met de mogelijkheid van een recessie in het verschiet. Als er zich een officiële recessie voordoet, kan de aandelenmarkt verdere dalingen meemaken, waarbij 2023 een langere periode van marktonzekerheid zal betekenen.
Door onze klanten defensief te positioneren, streven we ernaar de flexibiliteit te hebben om opnieuw de markt te betreden en kansen te zoeken in zowel aandelen als obligaties. Onze beleggingsstrategie zal zich richten op activa met kenmerken van schaarste en noodzaak: strategische grondstoffen, halfgeleiders en bedrijven die klaar zijn om te profiteren van kunstmatige intelligentie (kanttekening: we hebben een programma voor kunstmatige intelligentie gebruikt om de cartoons te genereren die in het eerste deel worden gebruikt). We zijn al bezig met het opbouwen van een portefeuille van potentiële kansen, die naar verwachting zal uitbreiden naarmate de markt met verdere turbulentie te maken krijgt.
